А санкции работают?

2 апреля 2022 г.

24 февраля Россия начала неспровоцированную военную агрессию против Украины, которая продолжается до сих пор. Эта война уже унесла тысячи жизней российских и украинских солдат и мирных граждан и нанесла колоссальный ущерб экономике Украины. Страны Запада оказали и продолжают оказывать Украине ограниченную военную и финансовую помощь, а также немедленно после вторжения ввели суровые экономические санкции против России с целью остановить агрессию. Однако война продолжается. Первоначальный план Кремля – быстрый захват Киева и смена власти в Украине – провалился, и российской армии пришлось отступить от украинской столицы. Но, скорее всего, правильно будет говорить о смещении направления главного удара российских войск, нежели, чем о желании Кремля прекратить войну.

В этой ситуации многие политики и аналитики начали задавать вопрос: работают ли введённые против России санкции? Оказывают ли они серьезное влияние на расчёты и оценки Владимира Путина и заставляют ли его переоценивать ситуацию? При этом многие вспоминают 2014 год, когда после введения санкций против России рубль стремительно девальвировался.  Мой короткий ответ: да, санкции работают. Более того, они работают гораздо сильнее, чем в 2014 г., и их действие будет усиливаться в ближайшие недели и месяцы, даже если страны Запада не будут вводить новых санкций.

Вспомним историю

В январе 2015 г. президент Барак Обама заявил о том, что “..мы провели сложную работу по введению санкций вместе с нашими союзниками... Россия находится в изоляции, ее экономика разрушается”. Внешне, у него были основания для этого: курс рубля упал на 50% по сравнению с началом 2014 г., валютный и финансовый рынки России были дезорганизованы, Банк России тратил десятки миллиардов долларов на поддержку экономики.

Однако реальная картина выглядела несколько иначе. Финансовые санкции против российских банков и компаний были введены в конце июля-начале августа 2014 г. после того, как боевики сбили малазийский МН-17, а коллапс российского финансового рынка случился через четыре месяца в декабре. Как минимум, это означает, что действие санкций не было мгновенным. Но есть еще два фактора, про которые не нужно забывать.

В феврале 2013 г. Владимир Путин принял решение назначить на должность председателя Банка России Эльвиру Набиуллину, которая в то время не имела никакого опыта работы в государственных структурах, отвечающих за макроэкономическую политику (Центральный банк или Министерство финансов).[1] Своей главной задачей на новом месте Набиуллина определила сохранение стабильности курса рубля, что, по ее мнению, должно было сдерживать рост инфляции, и приняла решение о проведении валютных интервенций с этой целью. За первые восемь месяцев ее работы, Банк России потратил на это 25 миллиардов. В принципе, сумма не очень большая – всего 5% от общего объема международных резервов России или 7% от собственных резервов Центрального банка (без учета Резервного фонда и Фонда национального благосостояния). Но постоянные интервенции и достижение поставленной цели – сохранение стабильности курса рубля – привели к двум важным последствиям. С одной стороны, в экономике накопился потенциал неравновесия между спросом и предложением на валюту. С другой - команда Набиуллиной поверила в правильность своей политики.

Аннексия Крыма и изменившиеся настроения российского бизнеса не заставили Банк России изменить свою тактику. Введенные США и Евросоюзом санкции не касались финансового сектора (они были введены против некрупных банков, контролируемых друзьями Путина), но спровоцировали отток капитала из России. В этой ситуации Набиуллина снова посчитала, что сохранение стабильности курса рубля является ее главной задачей, и Банк России продолжил свои валютные интервенции. С начала марта до конца июля 2014 г. курс рубля к доллару оставался стабильным, а объем валютных интервенций составил дополнительные 25 миллиардов.

Ситуация в российской экономике начала стремительно меняться в середине августа 2014 г., когда началось снижение мировых цен на нефть: со $105/барр. в начале августа они снизились до 92 к концу сентября и до 50 к концу декабря 2014 г. Российская экономика всегда чутко реагирует на этот индикатор, а уроки кризисов 1998 г. и 2008 г. сформировали у российских банков устойчивый стереотип поведения: нефть дешевеет, значит доллар будет дорожать, и его нужно покупать. Чтобы купить доллары, нужны рубли, которые Банк России безмятежно выдавал банкам под залог ценных бумаг или купленной у Центрального банка валюты. При этом курс рубля постепенно девальвировался, что делало такие операции для банков исключительно выгодными: получая рубли под 10% годовых, они покупали доллары, которые приносили десятки тысяч процентов годового дохода.¹

С упорством, достойным лучшего применения, команда Набиуллиной стояла на своём до конца декабря, когда по российскому рынку в полной мере ударили последствия введенных июле-августе санкций. На протяжении нескольких лет российские банки и компании выступали активными заёмщиками на внешнем рынке капитала, который уверенно восстанавливался после кризиса 2008/09 гг. Нормальной практикой для российских заёмщиков являлось рефинансирование старой задолженности за счёт получения новых займов или за счёт размещения своих акций. Но этот механизм перестал работать после того, как США и Евросоюз закрыли доступ на свои рынки капитала формально для десятка крупнейших российских заёмщиков, но фактически этот запрет распространился на все российские банки и компании.

И тут выяснилось, что на последний квартал 2014 г. и первый квартал 2015 г.  приходятся пиковые объемы погашения внешних долгов, которые составили в сумме около 5% ВВП. Чтобы погасить свои долги, компании-экспортеры стали накапливать валютные резервы и сокращать тем самым продажи валюты на рынке, а прочие компании и банки стали интенсивно закупать валюту, что повысило спрос на неё. Было понятно, что такая ситуация не является устойчивой.

Взрыв случился в середине декабря, когда крупнейшая российская нефтяная компания Роснефть не смогла найти деньги для погашения внешних займов, и Банк России предоставил ей необходимые средства, проведя крайне сомнительную операцию.[2] Эта сделка стала известна рынку и спровоцировала панику – спрос на валюту резко подскочил. В этой ситуации Банк России понял тщетность своих усилий и принял единственно правильное решение: повысил свою процентную ставку с 10% до 17%, сделав рублевые кредиты для банков более дорогими, и одновременно отказался от тактики поддерживания курса рубля – за один день доллар подорожал на 11% после того, как за предыдущие две недели он подорожал на 20%. Принятые меры привели к тому, что ситуация на валютном рынке стала постепенно нормализовываться.[3] Хотя резкие колебания курса доллара продолжались весь январь, с начала февраля курс рубля начал постепенно укрепляться и к началу мая его укрепление составило 40%.

Но, конечно, было бы ошибкой считать, что нормализация финансового рынка в России случилась исключительно благодаря действиям Центрального банка – с момента минимума в середине января 2015 г. ($45) цены на нефть начали быстро расти и к концу месяца превысили $56, т.е. выросли на четверть.

Таким образом, финансовый кризис декабря 2014 г. в России стал сочетанием действия четырёх факторов: падением цен на нефть, пиковым платежам по внешнему долгу, санкциям и ошибочной политики Банка России.

Дестабилизация финансового рынка и девальвация рубля, безусловно, оказали влияние на реальный сектор экономики, но это влияние было не слишком сильным. Во-первых, российский финансовый рынок находится в начальной стадии своего развития и его роль как посредника в перераспределении капитала является слабой. В России до сих пор не сформировались крупные институциональные инвесторы (страховые и пенсионные фонды), которые призваны аккумулировать сбережения и трансформировать их в инвестиции в национальную экономику. Кроме того, осенью 2013 г. правительство и Банк России запустили реформу пенсионных фондов, которая остановила их работу в 2014 -2015 гг.[4]

Во-вторых, секторальные санкции, введенные в отношении российских компаний в 2014 г., были не очень существенными: они затронули военно-промышленный комплекс и несколько некрупных месторождений нефти и газа. Действие этих санкций статистически незначимо, и для целей анализа ими можно пренебречь.

Гораздо более серьезное влияние на экономическую ситуацию в России в 2014-2015 гг. оказали контр-санкции: введённый Владимиром Путиным в августе 2014 г.   запрет на импорт продовольственных товаров из стран, которые присоединились к санкциям против России (то, что сейчас получило название «недружественные страны»). Это решение было принято без предварительного обсуждения и подготовки и вступило в силу сразу же после опубликования. Главным результатом этого решения стало сокращение предложения на рынке продовольственных товаров и, следовательно, рост цен на них.

В середине 2014 г. импорт составлял более трети всего предложения на рынке продовольственных и более 50% на рынке непродовольственных товаров. Девальвация рубля на протяжении второй половины 2014 и в начале 2015 г. подтолкнула рост цен, пик инфляции пришелся на январь 2015 г., когда цены выросли на 3,85% в течение месяца. После этого темп инфляции начал снижаться, и уже в апреле темп роста цен опустился ниже докризисного уровня 0,5% в месяц.

Падение ВВП началось в конце лета 2014 г. и продолжалось до конца 2015 г., и оно не было очень сильным – 2,3%.  После этого еще год российская экономика находилась в состоянии стагнации, она вышла на докризисный уровень осенью 2017 г., но вплоть до конца 2020 г. темпы роста были очень вялыми – по отношению к середине 2014 г. российский ВВП был всего на 2,7% больше.

Динамика промышленного производства в значительной мере повторяла динамику ВВП, хотя спад в промышленности был более коротким и менее глубоким: он начался только в январе 2015 г. и завершился в середине лета того же года, при этом падение не превысило 2,5%, а к концу 2020 г. общий объем промышленного производства более, чем на 10% превышал уровень середины 2014 г.

Подводя «исторические итоги»: санкции, введенные в отношении России в июле-августе 2014 г., оказали сильное воздействие на финансовый сектор, но их действие усиливалось иными объективными (цена на нефть) и субъективными (политика Банка России) факторами. Кроме того, начало действия этих санкций совпало с периодом пиковых платежей российских банков и компаний по внешнему долгу, что усилило их действие. Наиболее сильные проявления кризисных явлений в финансовом секторе России наблюдались в начале 2015 г. (через 5-6 месяцев после введения санкций); действие санкций на реальный сектор российской экономики оказалось не очень существенным в краткосрочной перспективе (падение экономики), но весьма заметным в среднесрочной перспективе. Если бы на протяжении 2014-2020 гг. российская экономика росла со средней скоростью 3% в год, то к началу 2021 г. её объем был бы на 20% больше.

---

[1] Набиуллина восемь лет проработала в Министерстве экономики (первый заместитель министра в 2000-2003 гг. и министр в 2007-2012 гг.), но это ведомство занимается в России регуляторными вопросами.

[2] Банк «Открытие» получил в Банке России кредит в размере 600 млрд.рублей ($15 млрд.) под залог российских еврооблигаций из своего портфеля и предоставил эти деньги в долг «Роснефти», которая купила валюту у Банка России. Банк России взял ценные бумаги в залог по завышенной оценке и не требовал от «Открытия» увеличения залога при падении цены облигаций.

[3] Кроме повышения процентной ставки Банк России ввел в практику предоставление кредитов в иностранной валюте российским банкам, что позволило снизить спрос на бирже, где формируется курс рубля. Этот инструмент сыграл важную роль в успокоении общественного мнения: хотя Банк России отдавал часть своих валютных активов банкам, он не отражал этого в динамике своих валютных резервов.

[4] Более того, продолжая эту реформу, позднее правительство фактически ликвидировало систему обязательных пенсионных накоплений, чем нанесло дополнительный удар по финансовому рынку. Система крупных пенсионных накоплений в России не восстановлена до сих пор.

1. В данном случае, речь идёт о сложных процентах. Если инвестор получает доход в размере 1% в день в течение 365 дней, то его суммарный доход за год составит 3678%.